จากเศรษฐกิจชะลอ+เงินเฟ้อ สู่ภาวะถดถอย

จากบทความเดือนก่อน “ครึ่งแรกที่แย่ที่สุดในหลายทศวรรษ” เพราะความกังวลเรื่อง Stagflation แต่มาในเดือน ก.ย. ความกลัวเรื่องเงินเฟ้อเริ่มดูจะบรรเทาลง ราคาน้ำมันดิบในตลาดโลกปรับตัวลดลง สัญญาณการชะลอตัวลงของการบริโภคชัดเจนขึ้นซึ่งจะลดแรงกดดันเงินเฟ้อจากฝั่งอุปสงค์ลง เงินเฟ้อคาดการณ์ (Breakeven inflation) ก็ปรับตัวลดลงมากแล้ว ไม่ว่าจะเป็นคาดการณ์ระยะสั้น (2 ปีข้างหน้า) หรือคาดการณ์ระยะยาว (เงินเฟ้อ 5 ปี นับจากนี้ไป 5 ปีข้างหน้า) ที่ปรับลดลงมาเหลือประมาณ 2% ต้น ๆ ใกล้เคียงกับเป้าหมายระยะยาวของเฟด

อย่างไรก็ตาม ตลาดได้ให้น้ำหนักกับภาวะ Recession ที่จะเกิดขึ้นมากขึ้น หรืออย่างสหรัฐฯ ที่เศรษฐกิจเข้าสู่ “Technical Recession” ไปแล้ว จากตัวเลข GDP ไตรมาส 2 ที่ประกาศมาติดลบต่อเนื่องเป็นไตรมาสที่สองที่ -0.9%QoQ, SAAR แต่การที่ส่วนต่าง Yield พันธบัตรรัฐบาลอายุ 2 ปี และ 10 ปี (2/10 Spread) ยังคงติดลบกว่า 20bps มาเป็นเดือนแล้ว สะท้อนว่านักลงทุนยังคงกังวลต่อเศรษฐกิจสหรัฐฯ อยู่

ขณะที่สถานการณ์ในยุโรปก็ไม่สู้ดี ท่อส่งก๊าซ Nord Stream 1 พอกลับมาเปิดหลังจากปิดซ่อมบำรุงไปกลับมีปริมาณก๊าซส่งมาจากรัสเซียเหลือเพียง 20% ของกำลังการส่งเท่านั้น เศรษฐกิจยุโรปในฤดูหนาวนี้อาจจะหนาวเหน็บเป็นพิเศษก็เป็นได้

ขณะที่จีนยังคงสู้อยู่กับโควิดด้วยมาตรการที่เข้มข้น ทำให้พอ 3 เศรษฐกิจใหญ่ของโลกยังมีความเสี่ยงอยู่ เศรษฐกิจทั้งโลกก็พลอยดู “มืดมนและไม่แน่นอนมากขึ้น” (Gloomy and More Uncertain) ตามชื่อรายงานล่าสุดของ IMF ตามไปด้วย ซึ่งในรายงานดังกล่าว IMF ได้มีการปรับประมาณการเศรษฐกิจโลกเติบโตลดลงเหลือ 3.2% ในปีนี้ และ 2.9% ในปีหน้า จากเดิมที่ 3.6% และ 3.6% ตามลำดับ

แม้ว่าสัญญาณเศรษฐกิจจะไม่ค่อยดีเท่าใด แต่ตลาดหุ้นในช่วงเดือนที่ผ่านมามีการปรับตัวเพิ่มขึ้นได้อย่างโดดเด่น ดัชนี MSCI ACWI ปรับตัวขึ้นถึง 6.9% นำโดยหุ้นกลุ่มประเทศที่พัฒนาแล้ว รวมไปถึงหุ้นกลุ่ม Growth หรือกลุ่มเทคโนโลยี ขณะที่หุ้นกลุ่ม EM ที่ Outperform ในเดือนก่อนหน้านั้นถูกกดดันจากมาตรการควบคุมโควิดของจีน

โดยการปรับตัวดีขึ้นของตลาดหุ้นมาจากความหวังว่าเฟดจะ “เพลามือ” ลงบ้าง แม้ว่าเฟดขึ้นดอกเบี้ยนโยบายอีก 0.75% ในการประชุมวันที่ 26-27 ก.ค. ที่ผ่านมา แต่จากทั้งตัวเลขเศรษฐกิจที่เริ่มแย่ลง การส่งสัญญาณของเฟด และการคาดการณ์ของตลาดว่าเฟดอาจต้องมีการปรับลดดอกเบี้ยลงในปีหน้า จึงส่งผลดีต่อสินทรัพย์เสี่ยงในช่วงนี้

สำหรับไทยนั้น ปีนี้ถือว่า Outperform ตลาดอื่นอย่างโดดเด่น เศรษฐกิจเพิ่งจะอยู่ในขาเริ่มฟื้นตัว นักท่องเที่ยวเริ่มเข้ามามากขึ้น ทำให้เศรษฐกิจอาจมี Upside Surprise ได้ แต่เงินเฟ้อที่สูงเป็นปัจจัยลบที่สำคัญ จนกระทบต่อมุมมองของดอกเบี้ยนโยบาย จริงอยู่หากมองในด้านเงินเฟ้อไทยซึ่งปัจจุบันอยู่ในระดับที่สูงมากที่ 7.7% ในเดือน มิ.ย. ดอกเบี้ยนโยบายก็ควรปรับเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วเพื่อ “เบรก” เงินเฟ้อ

แต่หากมองด้านเศรษฐกิจแล้วจะว่าเห็นการฟื้นตัวของไทยยังล่าช้าอยู่มาก มูลค่า GDP ในไตรมาส 1ยังอยู่ในระดับต่ำกว่าก่อนเกิดวิกฤติโควิดเสียด้วยซ้ำ ขณะที่บางประเทศอย่าง สหรัฐฯ หรือยุโรป มูลค่า GDP ไม่เพียงแต่สูงกว่าก่อนวิกฤติโควิด ยังได้เข้าใกล้แนวโน้มระยะยาว (Trend) ตั้งแต่ก่อนเกิดการแพร่ระบาดแล้วด้วย สถานการณ์ดังกล่าวทำให้การดำเนินนโยบายการเงินของไทยมีความละเอียดอ่อนกว่าประเทศอื่น 

เราจึงคาดว่าดอกเบี้ยของไทยน่าจะปรับขึ้น “เร็วแต่ไม่ต้องแรง”คืออาจจะปรับเพิ่มขึ้นได้เร็วตั้งแต่การประชุมครั้งถัดไปในวันที่ 10 ส.ค. นี้ แต่ขึ้นเพียงครั้งละ 0.25% เท่านั้น ในการประชุมอีก 3 ครั้งที่เหลือของปี ทำให้ดอกเบี้ยไปอยู่ที่ 1.25% ณ สิ้นปี ซึ่งเท่ากับจุดต่ำสุดของดอกเบี้ยนโยบายไทยที่เคยมีมาก่อนที่จะเกิดวิกฤติโควิด ถือว่ายังคงผ่อนคลายอยู่มาก แต่จากดอกเบี้ยขาขึ้นนี้ทำให้ตราสารหนี้โดยเฉพาะกลุ่มที่อายุสั้นๆ อาจจะยังดูไม่น่าสนใจในระยะนี้ แต่จะค่อยๆ ดีขึ้นเมื่อดอกเบี้ยปรับเพิ่มขึ้นไประยะหนึ่งแล้ว

สำหรับกลยุทธ์การลงทุนของ Asset Allocation ในเดือน ส.ค. 2565 เรายังคงมีมุมมองที่ค่อนข้างเป็นบวก (Slightly Positive) ต่อสินทรัพย์เสี่ยงในระยะยาว และมีมุมมองที่เป็นบวกเพิ่มขึ้นกับตลาดหุ้นเกิดใหม่ (EM) ในระยะสั้น โดยยังเน้นการลงทุนในสินทรัพย์เสี่ยงที่มีพื้นฐานดี มีการเติบโตในระยะยาว ซึ่งนอกจากจีนและเวียดนามแล้ว เรามองไปที่ตลาดอินเดียเพิ่มเติม

แม้ว่า IMF จะปรับประมาณการเติบโตของอินเดียลงเฉกเช่นประเทศอื่น แต่ด้วยอัตราที่ 7.4% ในปีนี้ และ 6.1% ในปีหน้า ก็ยากที่จะหาประเทศใดเทียบเคียงได้ ขณะที่นักวิเคราะห์คาดกำไรสุทธิของบริษัทใน Sensex Index อยู่ที่ประมาณ 12% ทั้งในปีนี้และปีหน้า

นอกจากนี้ เรายังแนะนำทยอยสะสมตลาดหุ้นทั่วโลกเพิ่มขึ้นด้วย โดยมองว่าตลาดอาจจะ “รับรู้”ข่าวร้ายต่างๆ ไปมากแล้ว ภาวะถดถอยถ้าจะเกิดขึ้นน่าจะเป็นภาวะถดถอยที่ไม่รุนแรง (Mild Recession) มากกว่า ขณะที่ Valuation ก็อยู่ในระดับที่น่าสนใจมากขึ้น

โดยเรามีการลดน้ำหนักของตลาดหุ้นไทยลงเล็กน้อย หลังจากที่ในปีนี้ Outperform ตลาดอื่น และหันไปให้เพิ่มน้ำหนักให้กับตลาดที่มีการเติบโตในระยะยาวที่ชัดเจนกว่าดังที่กล่าวข้างต้น อย่างไรก็ตาม เศรษฐกิจไทยจะได้รับอานิสงส์จากการท่องเที่ยวที่ปรับตัวดีขึ้น ซึ่งอาจะส่งผลดีต่อตลาดหุ้นไทยด้วย จึงยังคงน้ำหนักค่อนข้างมากในพอร์ตการลงทุนอยู่ และนักลงทุนอาจต้องหาจังหวะปรับลดหุ้นกลุ่มกลุ่มโภคภัณฑ์บ้างหลังจากที่ปรับตัวดีขึ้นในปีนี้

คอลัมน์: Investment-Focus by KTAM

ดร. สมชัย อมรธรรม

บลจ. กรุงไทย